Bàn tay vô hình của Mỹ: Bức màn Nhật Bản và ván cờ thanh khoản toàn cầu

Ngày 27 tháng 2, một tín hiệu bất thường xuất hiện trên thị trường FX: đồng Yên Nhật bật tăng 2.3% trong 48 giờ, kèm theo khối lượng giao dịch đột biến. Các báo cáo từ Reuters và Nikkei nhanh chóng xác nhận: Bank of Japan và Federal Reserve đã thực hiện một đợt can thiệp phối hợp chưa từng có. Lần đầu tiên sau 27 năm, hai cơ quan này cùng nhau đứng trên một chiến tuyến. Nhưng nếu bạn nghĩ đây là một câu chuyện về sức mạnh đồng Yên, bạn đã sai. Đây là một câu chuyện về nợ Mỹ, thanh khoản toàn cầu, và cái bẫy tam giác bất khả thi mà Nhật Bản đang phải gánh chịu. Từ 2017, tôi đã học được rằng thị trường không bao giờ phản ứng với sự kiện, mà với câu chuyện xoay quanh sự kiện đó. Can thiệp FX không phải là ngoại lệ. Trong 7 ngày qua, tôi đã đào sâu vào các báo cáo từ CITIC Securities, phân tích dữ liệu giao dịch và xem xét lại lịch sử can thiệp của Nhật Bản. Kết quả: đây là một can thiệp có mục tiêu kép — ổn định Yên, nhưng quan trọng hơn, bảo vệ thị trường trái phiếu Mỹ khỏi một cuộc bán tháo không kiểm soát từ Nhật Bản. Hãy bắt đầu với bối cảnh. Nhật Bản đang ở trong một tình thế hiếm có: một nền kinh tế lớn với lạm phát dưới mục tiêu trong khi đồng tiền mất giá 30% so với USD trong 5 năm. Bank of Japan đã thoát khỏi lãi suất âm, nhưng vẫn duy trì chính sách tiền tệ cực kỳ nới lỏng. Lãi suất chính sách của Nhật vẫn ở mức 0.5%, so với 4.5% của Mỹ. Chênh lệch lãi suất 4% này là động lực chính cho carry trade — vay Yên với lãi suất thấp, đầu tư vào USD hoặc trái phiếu Mỹ. Điều này giải thích tại sao Yên vẫn yếu bất chấp can thiệp. Nhưng câu chuyện thực sự nằm ở phía trái phiếu Mỹ. Nhật Bản là chủ nợ lớn nhất nước Mỹ, nắm giữ hơn 1.1 nghìn tỷ USD trái phiếu kho bạc. Khi Nhật Bản can thiệp vào thị trường FX, họ phải bán USD — điều này có nghĩa là họ có thể phải bán trái phiếu Mỹ để có USD. Mỹ không thể để điều này xảy ra. Một đợt bán tháo trái phiếu Mỹ từ Nhật Bản có thể đẩy lợi suất lên cao, gây áp lực lên thị trường tài chính Mỹ và làm tăng chi phí vay của chính phủ. Do đó, can thiệp phối hợp là một công cụ quản lý cung trái phiếu Mỹ. Điều này dẫn đến một câu hỏi quan trọng: liệu can thiệp có hiệu quả không? Trong ngắn hạn, nó có thể làm giảm biến động. Nhưng về dài hạn, nó không thể thay đổi cơ bản của chênh lệch lãi suất. Từ 2015 đến 2022, Nhật Bản đã can thiệp ít nhất 5 lần; mỗi lần, Yên tăng trong 2-4 tuần, sau đó quay lại xu hướng cũ. Lý do là vì carry trade vẫn có lợi nhuận khi chênh lệch lãi suất duy trì trên 3%. Đây là bài học mà tôi đã thấy nhiều lần: thị trường không nhìn vào ý định, nó nhìn vào dòng chảy. Một tầng nữa của câu chuyện này là sự mâu thuẫn trong chính sách của Nhật Bản. Họ muốn Yên ổn định, nhưng họ cũng muốn lạm phát. Yên yếu giúp thúc đẩy xuất khẩu và tạo ra lạm phát nhập khẩu, điều mà Bank of Japan muốn. Nhưng Yên yếu quá lại gây ra bất ổn tài chính. Đây là một bộ ba bất khả thi: Nhật Bản không thể có đồng thời vốn tự do, chính sách tiền tệ độc lập và tỷ giá ổn định. Họ đã chọn từ bỏ tỷ giá ổn định, và can thiệp chỉ là một cái phanh tạm thời. Bây giờ, hãy nhìn vào thị trường crypto. Ngay sau thông báo can thiệp, Bitcoin và Ethereum tăng nhẹ — nhưng không đáng kể. Từ 2020, tôi đã thấy rằng thị trường crypto không phản ứng với các sự kiện macro trừ khi chúng thay đổi dòng thanh khoản. Can thiệp FX không thay đổi thanh khoản toàn cầu — nó chỉ chuyển hướng dòng chảy. Một dấu hiệu kỹ thuật tôi muốn chỉ ra là sự sụt giảm của khối lượng giao dịch Yên/USD sau can thiệp, cho thấy thị trường đang chờ đợi. Nhưng nếu Mỹ và Nhật tiếp tục can thiệp, điều này có thể tạo ra một hiệu ứng bất ngờ: nó có thể giảm áp lực lên thị trường trái phiếu Mỹ, giúp lợi suất ổn định, và sau đó, dòng vốn có thể quay lại các tài sản rủi ro như crypto. Điểm quan trọng là: can thiệp này không phải là một tín hiệu mua cho Yên, mà là một tín hiệu bán cho sự biến động. Trong 3 tháng tới, tôi dự đoán Yên sẽ dao động trong khoảng 115-125 so với USD, trừ phi có một thay đổi lớn trong chính sách của Bank of Japan hoặc một cuộc khủng hoảng thanh khoản toàn cầu. Đối với crypto, điều này có nghĩa là thanh khoản sẽ vẫn ổn định, nhưng không có sự gia tăng đột biến. Các altcoin có thể không có cơ hội trong ngắn hạn; Bitcoin vẫn là vua của thanh khoản. Một câu chuyện phản trực giác mà tôi muốn chia sẻ: sự thật hiển nhiên nhất thường là cái bẫy nguy hiểm nhất. Nhiều người nghĩ rằng can thiệp FX là một tín hiệu để mua Yên. Nhưng lịch sử cho thấy, sau mỗi đợt can thiệp, Yên thường yếu hơn sau 6 tháng. Lý do là vì can thiệp không giải quyết được nguyên nhân gốc — chênh lệch lãi suất. Nếu bạn muốn giao dịch dựa trên sự kiện này, hãy nhìn vào trái phiếu Mỹ, không phải Yên. Lợi suất trái phiếu Mỹ 10 năm đang ở mức 4.1%, và nếu nó vượt qua 4.5%, Yên có thể giảm mạnh. Từ một góc nhìn rộng hơn, câu chuyện về can thiệp này nhấn mạnh một điểm mù trong thị trường: sự phụ thuộc của hệ thống tài chính toàn cầu vào nợ Mỹ. Nhật Bản không thể để Yên sụp đổ vì nó sẽ hủy hoại giá trị của danh mục trái phiếu Mỹ của họ. Mỹ không thể để Nhật bán tháo trái phiếu Mỹ vì nó sẽ làm tăng lãi suất. Đây là một vòng xoáy phụ thuộc lẫn nhau. Đối với crypto, điều này có nghĩa là bất kỳ sự kiện nào làm suy yếu uy tín của trái phiếu Mỹ đều có thể là một cơ hội mua cho Bitcoin, nhưng không phải ngay lập tức. Kết luận, tôi muốn đặt ra một câu hỏi: nếu Nhật Bản và Mỹ tiếp tục can thiệp, liệu họ có thể ngăn chặn được một cuộc khủng hoảng thanh khoản không? Tôi tin rằng họ có thể trong ngắn hạn, nhưng về dài hạn, thị trường luôn tìm ra lối thoát. Sự thật hiển nhiên nhất thường là cái bẫy nguy hiểm nhất.