Mizuho hạ bậc Circle: Lời cảnh tỉnh cho một gã khổng lồ đang ngủ quên

Mizuho vừa hạ bậc xếp hạng Circle từ 'Mua' xuống 'Kém hơn thị trường', kèm mục tiêu giá 50 USD – thấp hơn 18% so với giá hiện tại. Cổ phiếu Circle đã giảm 75% từ đỉnh. Điều này không chỉ là một báo cáo phân tích đơn thuần; nó là tiếng chuông báo tử cho mô hình 'ngồi không hưởng lãi' của USDC. — Root: 2017 – Tay ngang mổ xẻ ICO scam Khi tôi còn là một nhà toán học ứng dụng, tôi đã tự học Solidity để đọc hợp đồng Confido. Tôi thấy một hàm withdraw có thể bị kích hoạt bởi bất kỳ ai biết private key. Báo cáo lên GitHub bị bỏ qua. Hai tuần sau, rug pull. Bài học: đừng tin vào whitepaper, chỉ tin vào code. Và bây giờ, cũng đừng tin vào 'danh tiếng' của một stablecoin nếu chưa hiểu mô hình kinh doanh của nó. Circle đang dựa vào một chân: lợi nhuận từ dự trữ USDC. Khi Fed giữ lãi suất cao, họ kiếm bộn. Nhưng khi lãi suất giảm, lợi nhuận giảm theo. Và đó mới chỉ là phần nổi. Phần chìm là cuộc chiến giành thị phần với OUSD – một stablecoin mới 'chia sẻ lợi nhuận' với đối tác. Nếu OUSD thành công, Circle sẽ mất cả doanh thu lẫn thị phần. Mizuho ước tính EBITDA của Circle năm 2027 chỉ đạt 699 triệu USD, thấp hơn 23% so với kỳ vọng 907 triệu USD. Sự khác biệt này đến từ đâu? Từ áp lực cạnh tranh và chi phí phân phối tăng. Đặc biệt, thỏa thuận với Coinbase sẽ được đàm phán lại vào tháng 8 – thời điểm định mệnh cho Circle. Trong thị trường tăng giá hiện tại, mọi người dễ bị FOMO cuốn đi. Nhưng tôi đã thấy điều này trước đây. Năm 2020, tôi đốt 2 ETH vì bot yield farming của tôi bị front-run bởi gas war. Khoản lỗ đó dạy tôi rằng: lợi nhuận biểu kiến có thể bay hơi ngay khi bạn không nhìn. Và với Circle, thứ đang bay hơi là 'lợi thế độc tôn'. OUSD có hơn 100 công ty lớn ủng hộ, bao gồm Visa và BlackRock. Mô hình của họ là chia sẻ lợi nhuận từ dự trữ với các đối tác như Coinbase, thay vì giữ lại như Circle. Điều này có nghĩa là Coinbase có thể kiếm nhiều tiền hơn từ OUSD so với USDC. Và khi lợi ích kinh tế thay đổi, lòng trung thành cũng thay đổi. Đây không phải là công nghệ – đây là sức mạnh của quan hệ đối tác. Nhưng liệu OUSD có thực sự là mối đe dọa? Từ góc nhìn 'Cold Dissector', tôi thấy một vấn đề khác: OUSD chưa ra mắt. Họ có thể thất bại vì kỹ thuật, vì quy định, hoặc vì thiếu sự chấp nhận từ thị trường. Trong khi đó, Circle đã có giấy phép BitLicense, có uy tín, và có hệ sinh thái khổng lồ. Đánh bại Circle không dễ. Nhưng Mizuho không nói về sự sụp đổ – họ nói về sự xói mòn dần dần. Và đó là điều nguy hiểm nhất: bạn mất đi vị thế dẫn đầu từng chút một, cho đến khi không còn gì. — Root: Triết lý Bản chất của blockchain là phân quyền, nhưng stablecoin lại tập trung vào một vài tổ chức. USDC và USDT chiếm hơn 90% thị trường. Khi một trong những 'người khổng lồ' bắt đầu yếu đi, toàn bộ hệ sinh thái rung chuyển. Các DeFi protocol dựa vào USDC làm tài sản thế chấp sẽ phải tìm kiếm giải pháp thay thế. Các sàn giao dịch sẽ phải đa dạng hóa. Điều này tạo ra cơ hội cho các stablecoin mới, nhưng cũng tạo ra rủi ro phân mảnh thanh khoản. Tôi nhớ lại năm 2022, khi Terra sụp đổ. Tôi đã dùng Etherscan để truy tìm luồng tiền của một cá voi rút 2,5 tỷ UST chỉ trong 3 block trước khi depeg. Tôi đã viết một thread 20 tweet với bằng chứng hash, và nó lan truyền. Lúc đó, tôi nhận ra: dữ liệu on-chain không bao giờ nói dối. Và dữ liệu từ Mizuho cũng vậy. Họ chỉ ra rằng doanh thu của Circle phụ thuộc vào lãi suất và thị phần. Cả hai đều đang chịu áp lực. Đây là sự thật không thể chối cãi. Tuy nhiên, có một góc nhìn phản trực giác: thị trường có thể đang phản ứng thái quá. Cổ phiếu Circle đã giảm 75%, và mục tiêu 50 USD của Mizuho chỉ thấp hơn 18% so với giá hiện tại. Phần lớn tin xấu đã được phản ánh. Nếu thỏa thuận với Coinbase được gia hạn với các điều khoản có lợi cho Circle, cổ phiếu có thể bật tăng. Hoặc nếu OUSD thất bại trong việc ra mắt, Circle sẽ lấy lại vị thế. Nhưng nếu không, con đường phía trước là u ám. Vậy takeaway là gì? Đối với nhà đầu tư: hãy theo dõi chặt cuộc đàm phán tháng 8. Nếu Coinbase yêu cầu chia 30% doanh thu từ USDC, Circle sẽ mất đi một phần lớn lợi nhuận. Ngược lại, nếu mức chia sẻ dưới 20%, Circle vẫn có thể duy trì biên lợi nhuận. Đối với người dùng USDC: hãy chuẩn bị tinh thần cho việc đa dạng hóa stablecoin. Đừng bỏ tất cả trứng vào một giỏ. Đối với thị trường: sự cạnh tranh giữa các stablecoin sẽ làm tăng lợi ích cho người dùng cuối – nhiều lựa chọn hơn, phí thấp hơn, và có thể cả lãi suất cao hơn. Cuối cùng, hãy nhớ lời khuyên từ một người đã từng mất 2 ETH vì bot: lòng tham và sự tự mãn là kẻ thù lớn nhất. Circle đã tự mãn với vị thế của mình. Bây giờ họ phải đối mặt với thực tế. Và thực tế, như tôi thường nói, không bao giờ nhân nhượng.